孫宏斌交出化債答卷，融創(chuàng)全境重組落地，從“活下來(lái)”到“活得好”的距離還有多遠(yuǎn)

　　美元債重組落實(shí)消息如期而至，融創(chuàng)成為行業(yè)內(nèi)首家完成境內(nèi)、境外債務(wù)全部重組的房企。

　　12月23日晚，融創(chuàng)中國(guó)（下稱融創(chuàng)）（01918.HK）在港交所公告，全面境外債務(wù)重組的所有先決條件均已達(dá)成，重組生效日期已落實(shí)，其約96億美元的現(xiàn)有債務(wù)已獲全面解除及免除。

　　融創(chuàng)在公告中坦言，全面完成境外債務(wù)重組，不僅化解公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，更借股權(quán)與團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定計(jì)劃穩(wěn)固信心，為境內(nèi)項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)化解、資產(chǎn)盤活提供支撐，助力地產(chǎn)開發(fā)板塊信用與經(jīng)營(yíng)逐步修復(fù)。

　　對(duì)融創(chuàng)而言，重組使其渡過至暗時(shí)刻，但債務(wù)枷鎖卸下不代表駛?cè)氚踩?。在行業(yè)深度調(diào)整背景下，如何推動(dòng)主業(yè)重回盈利軌道，實(shí)現(xiàn)從“活下來(lái)”到“活得好”的跨越，依舊待解。

　　爬上岸

　　房地產(chǎn)行業(yè)的流動(dòng)性困局仍在持續(xù)發(fā)酵，孫宏斌與他掌舵的融創(chuàng)，再次被推至聚光燈中央。

　　在當(dāng)下房企化債攻堅(jiān)的深水區(qū)，“上岸”二字，早已超越商業(yè)敘事的范疇，成為衡量企業(yè)生死線的核心標(biāo)尺。

　　96億美元債務(wù)清零，不是一次簡(jiǎn)單的化債，而是孫宏斌向命運(yùn)發(fā)起的又一次堂吉訶德式?jīng)_鋒。

　　一位金融機(jī)構(gòu)地產(chǎn)分析師向本報(bào)記者分享道，超90億美元規(guī)模的境外債務(wù)清零，是行業(yè)公認(rèn)的“硬仗”。債務(wù)規(guī)模大、債權(quán)人結(jié)構(gòu)復(fù)雜、市場(chǎng)環(huán)境嚴(yán)峻，堪稱房企危機(jī)中的“大風(fēng)車”。

　　12月17日晚間，一份重磅公告的拋出，為融創(chuàng)這場(chǎng)曠日持久的境外債務(wù)攻堅(jiān)戰(zhàn)劃定了關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。

　　彼時(shí)公告披露，融創(chuàng)全面境外債務(wù)重組的預(yù)期生效日期將落定在12月23日。屆時(shí)，合計(jì)約96億美元的境外債務(wù)將宣告清零；而作為重組框架外唯一留存的債務(wù)，針對(duì)集友銀行的10億港元欠款，亦已敲定分兩步落地執(zhí)行的清償安排。

　　此次96億美元境外債務(wù)重組的核心是“以股抵債”的升級(jí)版，其關(guān)鍵在于通過強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券置換的精細(xì)化設(shè)計(jì)，平衡債權(quán)人與企業(yè)的明面利益。

　　值得注意的是，96億美元債務(wù)并非直接豁免，而是通過發(fā)行兩類強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券完成全額置換，且轉(zhuǎn)股價(jià)格均設(shè)置明確溢價(jià)空間，形成了利益綁定的基礎(chǔ)框架。

　　具體來(lái)看，兩類可轉(zhuǎn)債條款暗藏玄機(jī)。以重組方案公告發(fā)布為股價(jià)對(duì)比基準(zhǔn)日（4月17日收盤價(jià)1.58港元/股），第一類初始轉(zhuǎn)股價(jià)為6.80港元/股，較基準(zhǔn)日溢價(jià)330.38%，對(duì)應(yīng)約75%的債務(wù)規(guī)模，轉(zhuǎn)股窗口設(shè)定在重組生效后6個(gè)月內(nèi)；第二類初始轉(zhuǎn)股價(jià)為3.85港元/股，較當(dāng)日收盤價(jià)溢價(jià)143.67%，覆蓋不超過25%的債務(wù)，轉(zhuǎn)股期則延長(zhǎng)至重組后18至30個(gè)月。

　　中指研究院企業(yè)研究總監(jiān)劉水在接受《華夏時(shí)報(bào)》記者采訪時(shí)直言，融創(chuàng)此次債務(wù)重組完成具有重要意義。

　　從企業(yè)發(fā)展維度，劉水將重組價(jià)值明確歸結(jié)為兩大核心層面。一是，減少債務(wù)規(guī)模，債務(wù)壓力驟降，這輪債務(wù)重組后整體償債壓力紓解，每年可節(jié)約大量利息支出。二是，修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，有利于可持續(xù)經(jīng)營(yíng)。債務(wù)規(guī)模明顯減少，資產(chǎn)負(fù)債率明顯下降，修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，有利于融創(chuàng)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)。

　　但劉水也客觀指出，盡管債務(wù)重組取得重大進(jìn)展，但融創(chuàng)仍面臨經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、“保交付”任務(wù)、銷售與資產(chǎn)盤活的壓力三方面挑戰(zhàn)。

　　“債務(wù)重組解決了‘存量’問題，但公司未來(lái)的健康發(fā)展最終要靠自身的‘造血’能力，市場(chǎng)銷售的持續(xù)回暖是其恢復(fù)現(xiàn)金流和盈利的關(guān)鍵?！眲⑺缡钦f道。

　　將視線拉至行業(yè)層面，這場(chǎng)重組的意義不止于融創(chuàng)自身。據(jù)中指研究院監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，截至目前，已有21家出險(xiǎn)房企完成或獲批債務(wù)重組及重整，化債總規(guī)模折合人民幣約1.2萬(wàn)億元。

　　這些企業(yè)合計(jì)有息負(fù)債規(guī)模接近2萬(wàn)億元，重組落地后，短期內(nèi)公開債務(wù)的償還壓力大幅緩解，逐步邁入階段性安全期。出險(xiǎn)房企通過多元化削債路徑優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債表，不僅為自身贏得喘息空間，更將加速整個(gè)房地產(chǎn)行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)出清進(jìn)程。

　　值得警惕的是，即便重組方案獲得高票通過，潛在的風(fēng)險(xiǎn)隱憂仍未消散。

　　上述分析師在接受采訪時(shí)提示，債權(quán)人在實(shí)現(xiàn)債務(wù)清零的同時(shí)，需直面來(lái)自融創(chuàng)股權(quán)價(jià)值波動(dòng)、控制權(quán)稀釋，以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)復(fù)蘇不及預(yù)期的三大核心風(fēng)險(xiǎn)。其中，股權(quán)稀釋與股價(jià)波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)尤為突出。

　　根據(jù)方案測(cè)算，重組完成后融創(chuàng)總股本將大幅擴(kuò)張，原有股東持股比例面臨顯著攤薄，孫宏斌的持股比例將從23.2%降至約14.3%。而債權(quán)人轉(zhuǎn)股后形成的新股東群體，還將面臨股權(quán)分散引發(fā)的公司治理挑戰(zhàn)。

　　除此之外，當(dāng)前融創(chuàng)股價(jià)與兩類可轉(zhuǎn)債的轉(zhuǎn)股價(jià)格存在明顯價(jià)差，若未來(lái)企業(yè)經(jīng)營(yíng)改善不及預(yù)期，股價(jià)持續(xù)低迷將導(dǎo)致債權(quán)人轉(zhuǎn)股后面臨浮虧，甚至可能引發(fā)集中拋售，進(jìn)一步加劇股價(jià)下探壓力。

　　“若以當(dāng)前市價(jià)測(cè)算，大規(guī)模轉(zhuǎn)股或?qū)@著壓制融創(chuàng)市值，甚至存在觸發(fā)‘仙股’機(jī)制的風(fēng)險(xiǎn)，最終拖累企業(yè)后續(xù)融資功能修復(fù)?！痹摲治鰩熖寡?。

　　96億美元境外債重組收官，融創(chuàng)以“全額債轉(zhuǎn)股”的硬核操作，率先在出險(xiǎn)房企中爬上岸。但這場(chǎng)化債大捷的余音未落，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)之路卻依舊踩薄冰。

　　上岸，只是暫時(shí)卸下了歷史包袱。踩冰，則是融創(chuàng)需要直面的現(xiàn)實(shí)挑戰(zhàn)。

　　踩薄冰

　　薄冰之下，暗潮仍涌，新的漩渦已在暗流中成形。

　　“在孫宏斌看來(lái)，融創(chuàng)最困難的時(shí)候已經(jīng)過去了。”前述分析師向本報(bào)記者還原了一個(gè)關(guān)鍵瞬間。

　　今年6月底的融創(chuàng)股東周年大會(huì)上，一位投資者直截了當(dāng)拋出疑問：“最困難的時(shí)候已經(jīng)過去了嗎？”孫宏斌的回應(yīng)堅(jiān)定而明確：“肯定的?！?/p>

　　但市場(chǎng)與經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)實(shí)邏輯，遠(yuǎn)比一句表態(tài)復(fù)雜。融創(chuàng)的重生之路，遠(yuǎn)未到高枕無(wú)憂的境地，每一步前行仍需如履薄冰。

　　僅從已披露的中期業(yè)績(jī)便可窺見端倪，銷售端持續(xù)承壓考驗(yàn)現(xiàn)金流“造血”根基，大規(guī)模股本擴(kuò)張暗藏股價(jià)波動(dòng)隱憂，資產(chǎn)盤活進(jìn)度直接牽動(dòng)轉(zhuǎn)股債權(quán)人信心，而房地產(chǎn)市場(chǎng)復(fù)蘇的不確定性，更讓每一項(xiàng)經(jīng)營(yíng)決策都如走鋼絲。

　　財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，融創(chuàng)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入199.9億元，同比銳減41.7%；歸母凈虧損128.1億元，同比收窄虧損約14.4%；毛利潤(rùn)虧損規(guī)模擴(kuò)大至20.8億元，虧損幅度同比擴(kuò)大15.2個(gè)百分點(diǎn)。

　　融創(chuàng)在財(cái)報(bào)中解釋，受房地產(chǎn)市場(chǎng)環(huán)境變化、新增銷售規(guī)模收縮及集團(tuán)流動(dòng)性壓力等多重因素疊加，報(bào)告期內(nèi)物業(yè)交付面積較去年同期下滑，進(jìn)而導(dǎo)致物業(yè)銷售收入相應(yīng)減少。

　　收入結(jié)構(gòu)層面，物業(yè)銷售的核心引擎地位仍未改變，仍是其收入的主要來(lái)源，占總收入比重達(dá)69.9%，期內(nèi)實(shí)現(xiàn)收入約140億元，同比減少達(dá)50.1%；文旅城建設(shè)及運(yùn)營(yíng)收入21.7億元，物業(yè)管理收入34.7億元，其他業(yè)務(wù)收入3.5億元。

　　值得關(guān)注的是，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)的“造血”能力正在逐步恢復(fù)，這被視作融創(chuàng)未來(lái)估值修復(fù)的重要支撐。今年上半年，“物管+文旅”兩大板塊合計(jì)實(shí)現(xiàn)收入超56億元，在集團(tuán)總收入中的占比提升至28.3%。其中，物管上市平臺(tái)融創(chuàng)服務(wù)表現(xiàn)尤為亮眼，上半年實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.2億元，成功扭虧為盈；截至期末可用資金30.4億元，在管規(guī)模達(dá)2.9億平方米。

　　自出險(xiǎn)以來(lái)，融創(chuàng)中國(guó)持續(xù)推進(jìn)化債降杠桿進(jìn)程。伴隨境內(nèi)外債務(wù)重組的落地執(zhí)行，其有息負(fù)債規(guī)模已出現(xiàn)回落。截至6月底，融創(chuàng)有息負(fù)債為2548.2億元，較去年同期減少226.1億元，較2024年末亦減少約48.5億元。

　　但流動(dòng)負(fù)債的巨大缺口，仍是懸在融創(chuàng)頭頂?shù)摹斑_(dá)摩克利斯之劍”。

　　財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，流動(dòng)負(fù)債凈額高達(dá)917.7億元。從債務(wù)結(jié)構(gòu)看，當(dāng)前流動(dòng)借貸規(guī)模約2171億元，長(zhǎng)期借貸規(guī)模約377.2億元，而融創(chuàng)所持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、受限制現(xiàn)金合計(jì)僅約186.3億元，流動(dòng)性覆蓋能力嚴(yán)重不足。

　　中報(bào)同時(shí)披露的海量訴訟，更直觀印證了融創(chuàng)債務(wù)壓力的廣度與深度。受未償還借貸、未付工程款及日常應(yīng)付款等問題影響，融創(chuàng)當(dāng)前單筆金額超5000萬(wàn)元的訴訟達(dá)455宗，起訴金額合計(jì)約1663.8億元。這一數(shù)字甚至超過了多數(shù)上市公司的總市值，其債務(wù)規(guī)模之巨可見一斑。

　　這些訴訟的本質(zhì)，是融創(chuàng)未能按時(shí)償付到期債務(wù)（含銀行借貸、債券本息）、支付供應(yīng)商工程款及其他業(yè)務(wù)往來(lái)款項(xiàng)所引發(fā)的連鎖反應(yīng)。在多次催收無(wú)果后，銀行、信托、供應(yīng)商等債權(quán)人只能通過法律途徑追討欠款。而這些問題的最終解決，終究取決于融創(chuàng)債務(wù)重組的最終成效，以及“保交付”能否持續(xù)產(chǎn)生正向現(xiàn)金流。

　　對(duì)孫宏斌而言，融創(chuàng)或許已邁過最艱難的生死關(guān)，但“如何活下去、如何活得好”，仍是一場(chǎng)必須直面的嚴(yán)峻考驗(yàn)。

（文章來(lái)源：華夏時(shí)報(bào)網(wǎng)）

(原標(biāo)題：孫宏斌交出化債答卷，融創(chuàng)全境重組落地，從“活下來(lái)”到“活得好”的距離還有多遠(yuǎn))

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