信達生物“染藍”：中國創(chuàng)新藥從故事到資產的成人禮

　　21世紀經濟報道記者季媛媛

　　資本市場對于中國創(chuàng)新藥的態(tài)度，在過去的幾年間經歷了劇烈的搖擺。在行業(yè)高歌猛進時，biotech往往被描繪為前景無限的未來之星；而當周期下行時，它們又被打上“高風險、不確定性”的標簽。

　　恒生指數的選擇標準——市場規(guī)模、流動性及財務穩(wěn)定性，直指投資邏輯的核心。這些傳統(tǒng)的價值標尺與過往專注于“講故事”的biotech企業(yè)估值體系形成了鮮明對比。

　　不過，2025年歲末，港股市場迎來一個標志性事件：恒生指數宣布季度檢討結果，信達生物（1801.HK）被正式納入恒生指數成份股，成為第89家躋身這一香港資本市場核心旗艦指數的上市公司。與此同時，信達生物還被納入了恒生中國企業(yè)指數、恒生ESG增強指數等系列重要指數。

　　這并非一家普通上市公司的常規(guī)晉升。其深層次意義在于：信達生物由此成為香港資本市場18A章上市規(guī)則實施以來，首家完成從Biotech（生物科技公司）向Biopharma（生物制藥企業(yè)）實質性跨越，并最終邁入藍籌行列的中國創(chuàng)新藥企。

　　此次躍遷，不僅是一家公司的里程碑，更被視為中國創(chuàng)新藥產業(yè)經過十年淬煉，從研發(fā)創(chuàng)新、臨床開發(fā)到商業(yè)化能力構建，最終獲得主流資本市場全方位認可的一個縮影。它標志著一批中國本土孵化的創(chuàng)新藥企，正走出“燒錢研發(fā)”的初創(chuàng)期，步入具備持續(xù)造血能力、穩(wěn)定盈利能力與全球競爭力的新發(fā)展階段。

　　“創(chuàng)新藥企實際上具備諸多自身特色，無論是從技術平臺層面，還是從自身策略角度來看，都可能存在極為獨特之處。從一家純粹專注于早期研發(fā)、尚無收入的生物科技公司發(fā)展成為生物制藥企業(yè)面臨諸多挑戰(zhàn)。生物制藥行業(yè)中，戰(zhàn)略規(guī)劃至關重要?！毙胚_生物首席財務官由飛在接受21世紀經濟報道記者采訪時指出，在這個行業(yè)里，研發(fā)一款產品從早期研究到最終上市，可能需要耗費十年時間，且在國內的投入至少達十億人民幣。從行業(yè)自身特點來看，這一任務決定了戰(zhàn)略眼光和戰(zhàn)略規(guī)劃實際上會影響企業(yè)未來十年的發(fā)展走向。

　　“我們每年都會針對公司的十年、三年和一年發(fā)展，制定具體的十年目標、三年行動方案以及一年的關鍵績效指標，并持續(xù)不斷地更新戰(zhàn)略，根據每年市場的變化，調整我們的長期目標?！庇娠w說，信達每年都會思考十年后公司將處于何種地位，會成為怎樣的企業(yè)，目標是什么。正是這種做法，使信達能夠在創(chuàng)新藥領域始終精準把握市場機會。

　　自2018年上市以來，它從Biotech轉型為Biopharma，成為首家完成這一蛻變并躋身恒指的中國創(chuàng)新藥企。

　　藍籌“入場券”

　　過去多年，中國創(chuàng)新藥企業(yè)普遍被資本視為“高風險、高不確定性”的早期資產。研發(fā)周期漫長、商業(yè)化路徑尚未成熟、估值波動劇烈，即便企業(yè)技術先進、管線豐富，也常被以“講故事”的視角審視。

　　這也是由于，創(chuàng)新藥研發(fā)遵循著殘酷的“三十規(guī)律”：平均研發(fā)周期長達10年、研發(fā)投入超過10億美元、最終成功上市的概率不足10%。當前，信達生物商業(yè)化產品組合已擴展至17款，涵蓋12款腫瘤產品及5款綜合管線產品，是中國創(chuàng)新藥行業(yè)最早的探索者之一。也是2025年末，這家公司終于迎來高光時刻，跨越了從Biotech到Biopharma的關鍵門檻，實現了從“講故事”到“可投資資產”的轉變。

　　“公司被納入恒生指數，具有十分顯著的積極意義。”由飛開宗明義。她指出，恒生指數作為海外資本市場中極為重要的股票指數，其成份股通常是各行業(yè)代表性龍頭企業(yè)，屬于典型的藍籌股。信達生物的加入，首先意味著其作為頭部創(chuàng)新藥企業(yè)的價值獲得了資本市場的權威認證。

　　在由飛看來，這一認證將帶來一系列實質性利好。首當其沖的是投資者結構的優(yōu)化。 “加入恒生指數有助于吸引更多關注長期資金配置的投資者，如指數基金、養(yǎng)老基金、主權財富基金等長線資本，進而構建更為穩(wěn)健、多元的股東結構。這對于公司長期估值的穩(wěn)定，具有積極影響?！?/p>

　　市場分析人士普遍認同這一判斷。中金公司研報指出，被納入恒指通常意味著公司股票將獲得被動型資金的強制性配置，預計將為信達生物帶來可觀的增量資金流入，增強股票流動性，降低估值波動性。更重要的是，這向主動型基金管理人傳遞了強烈的積極信號，可能引導更多全球機構投資者重新評估并增配中國創(chuàng)新藥資產。根據粗略計算，估計有至少3-4億美元的被動資金及衍生品會積極配置信達股票。

　　自2018年港交所推出18A章，允許未盈利生物科技公司上市以來，數十家企業(yè)借此登陸資本市場。然而，能夠跨越盈虧平衡點，建立起成熟商業(yè)化平臺，并最終躋身主流指數者，鳳毛麟角。信達生物率先撞線，為后來者勾勒出一幅可供參照的成長路線圖。

　　“我們期望，未來行業(yè)內會有更多創(chuàng)新藥企業(yè)實現轉型，加入恒生指數，從而提升創(chuàng)新藥行業(yè)在恒生指數中的地位和權重?！庇娠w表示。目前，恒指成份股仍以金融、地產、科技互聯網巨頭為主，醫(yī)療健康板塊權重相對有限。信達生物的加入，或將是該板塊影響力提升的開始。

　　這透露出一個清晰信號：以信達生物為代表的中國創(chuàng)新藥企業(yè)，已從邊緣走向資本市場的中央舞臺。

　　從Biotech走向Biopharma

　　中國創(chuàng)新藥行業(yè)的這一轉變背后，是政策、產業(yè)與資本的“三期共振”。

　　在2024年政府工作報告首次明確提及創(chuàng)新藥之后，2025年政府工作報告提出“健全藥品價格形成機制，制定創(chuàng)新藥目錄，支持創(chuàng)新藥發(fā)展”，強調在創(chuàng)新藥專利期內適當調整藥品價格，體現藥品研發(fā)價值，促進創(chuàng)新藥研發(fā)在臨床價值和市場回報中取得平衡，同時將符合要求的創(chuàng)新藥納入藥品目錄，在審評審批周期、下游需求和醫(yī)保支付方面給予創(chuàng)新藥全鏈條政策支持。

　　此外，2025年12月2日，中國藥品價格登記系統(tǒng)正式上線，為國內外醫(yī)藥企業(yè)提供藥品價格登記查詢服務。系統(tǒng)上線前，中國的藥品價格以省級醫(yī)藥采購平臺價格為主，特別是集采藥品和談判藥品價格，難以體現創(chuàng)新藥的研發(fā)價值。

　　這為創(chuàng)新藥企業(yè)從依賴資本輸血到具備自我造血能力的實質性跨越提供了基礎。財報數據顯示，信達生物2025年第三季度產品收入超33億元，同比增長約40%。公司已上市產品達17款，覆蓋腫瘤、自身免疫、代謝、眼科等多個重大疾病領域。更為關鍵的是，信達盈利能力顯著改善，利潤率水平逐年穩(wěn)步提升，去年更是首次實現Non-IFRS凈利潤與EBITDA持平。這意味著信達已建立起不依賴融資輸血的自我造血能力，進入了高質量發(fā)展的良性循環(huán)。

　　相比之下，當下，眾多仍處于虧損狀態(tài)的Biotech公司都在苦苦探尋轉型路徑。

　　“實際上，從生物技術公司轉型為生物制藥公司，其間面臨著極為嚴峻的挑戰(zhàn)?！庇娠w坦言，商業(yè)化平臺的構建、生產能力的建設、臨床能力的打造，均需付出大量的努力。但她認為，更為關鍵的前提是，要選擇真正具備潛力的治療領域，并在該領域打造出具有絕對競爭力的“大單品”。

　　信達生物的成長史，在某種程度上正是其抓住時代性大靶點的歷史。從其產品布局來看，第一個關鍵靶點是PD-1。信達生物的達伯舒（信迪利單抗）已成為中國市場份額第一的PD-1產品。無論是患者數量還是產品市場份額，在國內市場均位居首位，這款產品不僅帶來了穩(wěn)定現金流，更鍛煉了公司覆蓋全國的商業(yè)化團隊。

　　第二個押注的黃金靶點是GLP-1。 其瑪仕度肽（IBI362）是全球首個進入注冊臨床的GCG/GLP-1雙靶點受體激動劑。“我堅信，該產品將成為我們在心血管代謝領域的核心大單品。”由飛對此寄予厚望。信達能夠把握這兩個最重要的靶點，進而在行業(yè)內，尤其是在相關治療領域形成最具潛力的大單品，同時圍繞這些大單品，打造我們在腫瘤領域和CVM領域的產品組合。

　　以王牌產品為矛，打開市場并建立渠道，再以組合產品為盾，提升團隊效率和市場壁壘。這一邏輯也從根本上回答了biotech企業(yè)應該如何平衡研發(fā)投入與現金管控的難題。

　　“商業(yè)化能力的打造依賴于產品力?！庇娠w指出，正因為有PD-1和GLP-1這樣市場空間巨大的產品，公司才能組建起規(guī)模近4000人的商業(yè)化團隊，并隨著更多產品導入同一治療領域，實現“銷售費用率和管理費用率均呈逐年下降趨勢”的規(guī)模效應。

　　新戰(zhàn)場與新玩法

　　如果說納入恒指是資本市場對過去的褒獎，那么信達生物的未來則錨定在“國內國際雙循環(huán)”的戰(zhàn)略棋盤上。

　　“信達有兩項極為重要的戰(zhàn)略。其一為國內業(yè)務的可持續(xù)增長；其二為國際化戰(zhàn)略。”由飛清晰地劃分了公司發(fā)展的兩大引擎。如果說，國內基本盤是信達生物當下的壓艙石。那么，國際化則是決定其未來天花板的關鍵變量。

　　聚焦國內市場，隨著瑪仕度肽上市，信達生物正在籌劃一場不同于傳統(tǒng)腫瘤藥的商業(yè)化革命。

　　“就瑪仕度肽整體的商業(yè)化策略而言，首要因素在于產品力?！庇娠w分析，作為雙靶點藥物，瑪仕度肽在減重、降低肝臟脂肪、改善代謝綜合征等方面展現綜合優(yōu)勢，“是最適合中國肥胖人群的GLP-1類產品?！?/p>

　　基于產品特性與目標患者群體（龐大的消費醫(yī)療人群），信達生物設計了多渠道覆蓋的營銷模式?！拔覀儾粌H會覆蓋傳統(tǒng)公立醫(yī)院渠道，還會與線上電商平臺展開合作，如京東健康、阿里健康、美團等，以及零售藥店。此外，還包括民營醫(yī)院、未來的醫(yī)美機構和體檢機構等非公渠道?！庇娠w描述了一幅“全域觸達”的圖景。這意味著其銷售體系將與以往專注醫(yī)院渠道的腫瘤藥團隊形成差異化互補，探索消費醫(yī)療的新打法。

　　聚焦海外市場，信達也已經設定了雄心勃勃的目標：到2030年，有五款產品進入國際多中心臨床（MRCT）三期。今年10月，信達與日本武田制藥達成的一項全球戰(zhàn)略合作，被視為國際化進程中的關鍵落子。

　　12月5日，信達生物公告公布，與武田制藥戰(zhàn)略合作正式生效。根據此前10月發(fā)布的公告，信達生物與武田制藥達成全球戰(zhàn)略合作，合作內容包括兩款后期在研療法IBI363(PD-1/IL-2α-bias)及IBI343(CLDN18.2 ADC)，以及一款早期研發(fā)項目IBI3001(EGFR/B7H3 ADC)的選擇權。公司將獲得12億美元的首付款，包括認購事項獲得的1億美元戰(zhàn)略股權投資。信達亦有權獲得合計最高可達102億美元的潛在里程碑付款，該合作交易總金額最高可達114億美元。

　　根據公開信息，此次合作并非簡單的License-out（對外授權），而是采用了“合作開發(fā)及合作商業(yè)化”的Co-Co模式。“純粹的對外授權模式風險最低，但較難助力公司真正構建起海外臨床能力與商業(yè)化能力?！庇娠w解釋了選擇Co-Co模式的深層考量。在該模式下，信達生物將在未來五到八年的時間里，與武田共同推進產品的全球開發(fā)和商業(yè)化，深度參與海外價值創(chuàng)造的全過程。

　　“我們認為這是最契合信達、能助力我們打造海外團隊能力、真正成為全球化企業(yè)的合作模式。”由飛說。

　　盡管需要共同承擔后續(xù)臨床開發(fā)成本和風險，但首付12億美元的資金足以覆蓋相關費用。同時，雙方優(yōu)勢互補：信達利用中國臨床效率推進早期概念驗證（POC），武田則憑借全球經驗主導大規(guī)模三期臨床。這種模式為中國藥企如何“在游泳中學會游泳”，逐步積累全球運營能力，提供了新的范式。

　　如今，公司被納入恒指，這既是對公司國內穩(wěn)健經營能力的認可，也是對其國際化創(chuàng)新能力的肯定。這一認可，也將成為信達吸引國際人才、拓展全球合作的又一信用背書。

　　新周期，新身份，新挑戰(zhàn)

　　隨著更多中國創(chuàng)新藥企業(yè)走向國際市場，中國在全球醫(yī)藥創(chuàng)新版圖中的角色正在發(fā)生深刻變化，中國制藥企業(yè)已掀起從“快速追隨者”到“首創(chuàng)者”轉變的新浪潮。

　　站在新的起點回望，由飛將信達生物能穿越行業(yè)周期、率先突圍的原因，歸結于深度的戰(zhàn)略規(guī)劃與堅定的執(zhí)行力。

　　“在生物制藥行業(yè)中，研發(fā)一款產品可能需要耗費十年時間，投入至少達十億人民幣。這決定了戰(zhàn)略眼光會影響企業(yè)未來十年的發(fā)展走向。”由飛透露，信達生物每年都會系統(tǒng)性地制定并滾動更新十年目標、三年行動方案和一年KPI，確保公司始終對準長期航向，并能靈活應對市場變化。

　　對于當前仍處“資本寒冬”中的Biotech公司和尋求IPO的企業(yè)，由飛分享了她的觀察與建議：一方面，長期看好中國創(chuàng)新藥賽道。近年來密集的跨境BD合作證明了中國創(chuàng)新的質量和效率，“越來越多的MNC意識到，若想尋找優(yōu)質資產，從成本和效率角度考量，中國是全球最佳市場之一?！?/p>

　　另一方面，警惕同質化競爭，堅持差異化創(chuàng)新。 “如何避免同質化競爭是當下亟待解決的問題?！庇娠w以當年PD-1賽道“百舸爭流”為例，提醒后來者必須在立項之初就思考產品的獨特臨床價值與差異化優(yōu)勢。

　　此外，資本市場將更加理性。 由飛預判，未來能夠成功IPO或獲得持續(xù)融資的，將是那些擁有清晰差異化管線、扎實臨床數據和可行商業(yè)化路徑的企業(yè)，資本市場將從追逐“故事”回歸到審視“基本面”。

　　展望未來，由飛則認為，腫瘤領域的下一代免疫治療（IO）、抗體偶聯藥物（ADC），心血管代謝領域的新型療法，以及自身免疫疾病領域的雙抗等，仍是全球研發(fā)熱點與中國創(chuàng)新藥企的機會所在。

　　“持續(xù)在這些領域研發(fā)出在臨床療效和安全性等各方面極具特色且具備顯著優(yōu)勢的產品，中國創(chuàng)新藥都擁有眾多機遇?！庇娠w說道。

　　從PD-1到GLP-1，從蘇州到國際多中心臨床試驗，信達生物如今的產品管線跨越腫瘤、心血管代謝、自免和眼科領域，年收入即將突破百億，躋身恒生指數的行業(yè)龍頭。不得不說，信達生物的十四年，是中國創(chuàng)新藥黃金時代的生動注腳。其“成人禮”不僅屬于自己，更預示著中國創(chuàng)新藥產業(yè)正集體邁入一個以穩(wěn)健經營、全球競合為特征的新發(fā)展階段。

　　近年來，越來越多的中國創(chuàng)新藥開始在海外開展多中心臨床試驗、向FDA/EMA提交新藥申請、進行全球BD授權，并按照國際價格體系進行商業(yè)化運作。根據行業(yè)數據，2025前三季度中國創(chuàng)新藥對外授權總金額如今已突破1000億美元，生物技術2025年BD合作總金額有望超過 1500億美元。動輒數億美元的首付款，不僅讓業(yè)界窺見了國產創(chuàng)新藥價值兌現的巨大潛能，也徹底點燃了資本市場熱情。

　　眼下，全球醫(yī)藥創(chuàng)新的格局正在悄然改變。信達生物的成功，預示著中國創(chuàng)新藥企將成為全球醫(yī)藥市場的重要力量。他們不僅能夠研發(fā)出具備國際競爭力的產品，更將深度參與全球研發(fā)分工與價值分配。這條從Biotech到Biopharma，再到Blue Chip的進階之路，注定不會平坦，但信達生物已然點亮了第一盞燈塔。

（文章來源：21世紀經濟報道）

(原標題：信達生物“染藍”：中國創(chuàng)新藥從故事到資產的成人禮)

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