自身“貧血”卻豪擲5.25億買一家利潤暴跌76%的標的公司？中國醫(yī)藥1.3億商譽風險高懸

　　1月21日晚間，中國醫(yī)藥（600056）發(fā)布公告，回應上海證券交易所對其擬以現(xiàn)金方式購買賀敦偉等交易對方合計持有的上海則正醫(yī)藥科技股份有限公司（以下簡稱“標的公司”）70%股權事項的監(jiān)管問詢，詳細披露了標的公司業(yè)績大幅下滑、估值高企、業(yè)務轉型風險及后續(xù)整合難題等多重挑戰(zhàn)。

　　根據(jù)公告，標的公司主營藥品研究、臨床試驗等研發(fā)服務以及自主研發(fā)技術權益成果轉化業(yè)務。標的公司2025年業(yè)績出現(xiàn)明顯下滑，2024年、2025年1-9月的營業(yè)收入分別約為2.57億元、1.07億元，凈利潤分別約為3,933.61萬元、-4,084.78萬元。

　　據(jù)中國醫(yī)藥回復，2025年營業(yè)收入相較2024年下降3145.15萬元至2.26億元，降幅12.24%；凈利潤相較2024年下降2989.14萬元至944.47萬元，同比暴跌75.99%。相比《關于購買資產的公告》中所披露標的公司2025年1-9月主要財務數(shù)據(jù)，標的公司2025年度營業(yè)收入相比2025年1-9月增加1.18億元，2025年度凈利潤相比2025年1-9月增加5029.25萬元，實現(xiàn)扭虧為盈。

　　這意味著，標的公司僅2025年第四季度單季盈利就高達5029.25萬元，實現(xiàn)“V型反轉”，呈現(xiàn)明顯的“年底突擊”特征。

　　中國醫(yī)藥解釋稱，標的公司2025年業(yè)績同比下滑主要受各業(yè)務板塊收入波動疊加影響。其中，藥學研究業(yè)務收入由2024年的1.31億元大幅下降至2025年的4344.39萬元，下降8770.37萬元，降幅66.87%，主要系CRO行業(yè)整體承壓、行業(yè)競爭加劇、行業(yè)整體毛利率水平下降以及2025年標的公司新增藥學研究服務訂單減少所致。另外，2025年標的公司研發(fā)費用為5,797.21萬元，同比增長15.02%。

　　中國醫(yī)藥回復文件顯示，標的公司2025年四季度業(yè)績大幅增長主要系第四季度標的公司實現(xiàn)潛在技術轉讓簽約客戶的轉化和合同訂單的簽署，實現(xiàn)技術轉讓收入增長所致。

　　值得關注的是，標的公司2025年CRO （研發(fā)外包）業(yè)務收入同比下滑46.44%，2025年新簽訂單金額同比減少30.81%，但當前研發(fā)服務存量業(yè)務在手未履行訂單相對充裕，存量訂單提供未來短期業(yè)績支撐。

　　讀創(chuàng)財經(jīng)記者注意到，標的公司對技術轉讓業(yè)務的利潤依賴度較高，面臨過度依賴單一業(yè)務線的風險。

　　據(jù)回復文件，標的公司技術轉讓業(yè)務規(guī)模及營業(yè)收入占比持續(xù)擴大，2025年收入較2024年增長104.67%，占標的公司整體營業(yè)收入比重達52.92%，毛利占比超過85%，已成為業(yè)績主要增長點。

　　對此，中國醫(yī)藥回復提示風險稱，標的公司所處的CRO行業(yè)屬于充分競爭行業(yè)，行業(yè)存在競爭加劇的風險，從而對其CRO業(yè)務帶來不利影響。此外，標的公司有部分存量自研項目仍在推進中，存在因技術或臨床等原因造成研發(fā)進度延遲、上市受阻或上市后收益不及預期等不確定性情況，同時其技術轉讓業(yè)務能否實現(xiàn)轉讓存在不確定性，未來可能存在可持續(xù)性風險，從而對其盈利能力造成不利影響。

　　此次并購合理性也引發(fā)關注，監(jiān)管函直指中國醫(yī)藥在標的公司業(yè)績大幅下滑情況下進行交易定價的主要依據(jù)是否充分、合理。

　　本次交易估值采用收益法，則正醫(yī)藥100%股權評估價值為7.59億元，增值額為4.74億元，增值率為166.73%。中國醫(yī)藥擬以5.25億元收購70%股權，初步預計形成商譽約1.3億元。然而，標的公司業(yè)績波動劇烈，CRO新簽訂單金額2025年同比下降30.81%，行業(yè)競爭加劇導致毛利率承壓。

　　中國醫(yī)藥回復稱，從標的公司在研品種研發(fā)進展情況來看，納入資產評估收益法的在研品種研發(fā)進展均已按計劃完成。因此，本次評估預測較為謹慎合理，相關評估預測數(shù)據(jù)具備可靠性。同時，參考同行業(yè)可比上市公司市盈率水平以及市場近期交易案例市盈率水平分析，主要依據(jù)充分，交易定價較為合理、謹慎，具備商業(yè)合理性。

　　需要注意的是，標的公司2025年業(yè)績大幅下滑，后期標的公司如因盈利未達預期、市場環(huán)境惡化或整合失敗等原因可能會觸發(fā)商譽減值風險，對公司經(jīng)營業(yè)績造成不利影響。

　　讀創(chuàng)財經(jīng)梳理發(fā)現(xiàn)，此前中國醫(yī)藥為了拓展醫(yī)藥商業(yè)板塊進行的多筆并購，曾留下了商譽風險——2024年，中國醫(yī)藥針對通用技術遼寧醫(yī)藥有限公司計提商譽減值損失約1.28億元；截至2025年前三季度，中國醫(yī)藥的商譽余額為9.96億元。

　　為防控風險，此次交易協(xié)議設置了多項措施，包括對創(chuàng)始股東股權轉讓價款采用分期付款、過渡期損益由創(chuàng)始股東承擔虧損補償、對交割前事項導致的損失由創(chuàng)始股東補償、保留并調整員工持股平臺以穩(wěn)定核心團隊等。公司表示，本次交易有助于提升公司科研創(chuàng)新轉化力和工業(yè)子企業(yè)競爭力，深化集團醫(yī)藥醫(yī)療板塊協(xié)同，并增強國際化業(yè)務競爭力。

　　在并購的同時，中國醫(yī)藥自身經(jīng)營隱憂浮現(xiàn)。

　　根據(jù)中國醫(yī)藥2025年三季報，公司前三季度營業(yè)總收入為258.94億元，同比下降3.42%，已經(jīng)連續(xù)2年下滑；歸母凈利潤約4.55億元，同比減少4.64%，已經(jīng)是連續(xù)5年下滑，這一數(shù)據(jù)甚至比不過10年前——2015年前三季度，公司歸母凈利潤為5.17億元。

　　資金面同樣承壓。截至三季度末，中國醫(yī)藥資產負債率攀升至61.36%，其中短期借款44.44億元，長期借款8.68億元，債務壓力顯著?，F(xiàn)金流狀況更是堪憂，截至三季度末，經(jīng)營活動產生的現(xiàn)金流量凈額為-3.13億元，上年同期為-3.78億元。

　　公司治理層面亦頻現(xiàn)波瀾。近兩年，中國醫(yī)藥內部持續(xù)開展反腐工作，上市公司及下屬公司被查的高管、原高管數(shù)量多達10多位。自2025年11月以來，該公司包括原董事長高渝文、原總經(jīng)理助理李欣在內的至少三名核心高管相繼被查。

（文章來源：深圳商報·讀創(chuàng)）

(原標題：自身“貧血”卻豪擲5.25億買一家利潤暴跌76%的標的公司？中國醫(yī)藥1.3億商譽風險高懸)

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