從個人光環(huán)驅(qū)動到投研一體化支撐，中庚基金的低估值策略體系如何堅守和破局？

　　財聯(lián)社12月17日訊 歷經(jīng)市場周期的淬煉與核心人物離任的考驗后，中庚基金逐步實現(xiàn)從個人光環(huán)驅(qū)動到投研一體化支撐的關(guān)鍵跨越。投研團(tuán)隊始終錨定“低估值價值投資”的策略根基，旨在構(gòu)建一套兼具紀(jì)律性、包容性與進(jìn)化能力的投資體系。

　　中庚基金投資部研究總監(jiān)劉晟強調(diào)，中庚基金的低估值價值投資策略并非簡單的買低價股，而是一套以基本面為核心、以風(fēng)險收益比為標(biāo)尺的完整體系。策略的有效運行與持續(xù)進(jìn)化，離不開核心投研團(tuán)隊對市場周期的深刻認(rèn)知。

　　投研核心成員大多具備跨周期投資經(jīng)驗，對策略的市場適應(yīng)性有著清晰認(rèn)知，能夠理性看待短期壓力與長期收益之間的關(guān)系。劉晟是周期研究員出身，也是中庚基金社招的首位研究員，2018年公司初創(chuàng)期加入，親歷了公司投研體系搭建、產(chǎn)品發(fā)行、策略落地，完整跨越多輪市場周期，見證不同階段的業(yè)績起伏。

　　加入中庚基金后，劉晟全程參與并推動了公司策略體系的沉淀與進(jìn)化，并將周期邏輯深植團(tuán)隊認(rèn)知。劉晟直言，投資是典型的“一九定律”行業(yè)，成功的關(guān)鍵在于持續(xù)做出“反人性”的決策，敢于在恐慌中冷靜評估價值，也懂得在狂熱中保持克制，及時止盈。

　　核心人員離任后，中庚基金開始通過“變與不變”的平衡實現(xiàn)平穩(wěn)過渡，構(gòu)建起系統(tǒng)化、平臺化的投研能力。

　　“低估值價值策略”的堅守與進(jìn)化

　　中庚基金堅守著低估值價值投資策略體系，以基本面與估值分析為核心，行業(yè)研究與機(jī)會挖掘主要沿兩個路徑展開：一是研究員定期撰寫行業(yè)策略報告，提供中觀趨勢判斷；二是堅持以自下而上選股為核心，即使行業(yè)前景向好，若缺乏估值合理、性價比突出的個股，也不會為了配置而配置。

　　劉晟補充，中庚基金不依賴行業(yè)輪動獲取超額收益，組合的行業(yè)配置并非主動選擇，是嚴(yán)格選股標(biāo)準(zhǔn)引導(dǎo)下的外在呈現(xiàn)。劉晟直言，選股能力是團(tuán)隊的核心優(yōu)勢，也是獲取超額收益、控制下行風(fēng)險的關(guān)鍵。

　　他認(rèn)為，選股效果與宏觀環(huán)境密切相關(guān)。去年正向基本面線索匱乏，選股勝率偏低；今年隨著宏觀環(huán)境改善，基本面線索增加，選股空間擴(kuò)大，超額收益顯著提升。這一差異本質(zhì)源于周期波動，未來中庚基金仍將以選股為核心，依托更多基本面線索獲取持續(xù)的超額回報。

　　個股選擇對標(biāo)的是對價值的綜合評估，重點考量估值水平、隱含回報率與風(fēng)險收益特征，再結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢做決策。一旦板塊出現(xiàn)泡沫或風(fēng)險收益比失衡，團(tuán)隊會及時提示風(fēng)險并調(diào)整倉位。這并非否定產(chǎn)業(yè)邏輯，而是堅持以估值安全邊際為決策錨點。

　　劉晟談及，去年低配了表現(xiàn)較好的紅利板塊，特別是銀行等金融股，組合業(yè)績受到拖累，這并非不認(rèn)可紅利策略，而是對標(biāo)簽化紅利股持審慎態(tài)度。

　　從量化統(tǒng)計來看，若不控制回撤、放開波動率約束，組合長期難以兼顧高復(fù)合回報與良好的波動控制。中庚價值領(lǐng)航基金綜合考量了波動控制的目標(biāo)，以提升持有人體驗與資金穩(wěn)定性。

　　劉晟指出，團(tuán)隊控制波動的邏輯已根植于策略本身與組合管理要求：一方面，低估值價值策略天生具備控回撤屬性，當(dāng)股價觸及高位、缺乏上漲空間時會主動賣出。個股篩選始終以風(fēng)險收益比為核心，規(guī)避高風(fēng)險、低回報標(biāo)的；另一方面，組合行業(yè)分布相對分散，疊加“個股嚴(yán)選+組合分散”的雙重邏輯，長期有助于降低整體波動。

　　這套策略體系是團(tuán)隊歷經(jīng)多輪考驗后沉淀的核心認(rèn)知，雖無法捕捉所有市場機(jī)會，但具備科學(xué)性、長期生命力與持續(xù)進(jìn)化能力。

　　中庚基金的低估值價值投資體系具有包容性，綜合低PE（市盈率）、低PB（市凈率）、低PS（市銷率）等多種工具評估不同商業(yè)模式以及產(chǎn)業(yè)周期的企業(yè)，核心判斷始終基于DCF（現(xiàn)金流折現(xiàn)模型）。

　　以AI板塊為例，部分公司呈現(xiàn)高PB、高ROE，但PE不高的特征。AI公司盈利不確定性較高，難以預(yù)測未來PE變化或盈利持續(xù)性，DCF建模難度較大。若高ROE僅維持一兩年，DCF估值幾乎無從談起，這正是策略面臨的主要挑戰(zhàn)。

　　劉晟介紹，中庚基金投研團(tuán)隊早期強調(diào)買入安全邊際充足、下行風(fēng)險有限的標(biāo)的，再通過分散配置對沖風(fēng)險，這在A股市場中長期有效。但隨著投資范圍擴(kuò)展至港股及更多成長型標(biāo)的，原有方法在面對短期不盈利或周期較長的公司時面臨更大挑戰(zhàn)。

　　比如，面對港股或新能源車、創(chuàng)新藥等成長板塊，中庚基金面臨估值難度大、股價波動加劇等新課題。此類成長資產(chǎn)的DCF價值高度依賴遠(yuǎn)期利潤，天然具備高波動屬性。經(jīng)過過去幾年的實踐，團(tuán)隊逐步形成應(yīng)對機(jī)制：將遠(yuǎn)期利潤型資產(chǎn)納入原有低估值體系，并通過加強流動性管理、倉位控制與組合再平衡，在收益與風(fēng)險之間尋求更優(yōu)配置。

　　配置無問A、H，核心聚焦個股價值

　　但劉晟也強調(diào)，A股與港股均為中國權(quán)益資產(chǎn)，且多家公司兩地上市。風(fēng)險溢價模型是中庚基金進(jìn)行跨市場比較的參考工具，用于跟蹤估值與風(fēng)險收益比，但不作為配置的硬性約束，具體配置仍以自下而上選的個股為核心。

　　中庚基金配置港股的核心邏輯明確：一是布局A股稀缺的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，如互聯(lián)網(wǎng)平臺、創(chuàng)新藥企業(yè)；二是利用AH股溢價率獲取更高性價比標(biāo)的。即便整體價差收窄，港股在標(biāo)的質(zhì)地相近時依然具備估值吸引力。即使部分個股短期上漲后可能適度調(diào)倉，團(tuán)隊仍將堅持通過精選個股持續(xù)優(yōu)化港股配置結(jié)構(gòu)。

　　盡管存在部分個股“港股貴于A股”的倒掛案例，多數(shù)公司仍保持港股大幅折價狀態(tài)。在兩地皆可投的情況下，中庚基金會優(yōu)先選擇估值更具吸引力的市場，并在流動性允許范圍內(nèi)進(jìn)行配置。

　　自港股被納入投資范圍以來，中庚基金始終將資源品作為重要配置方向?；诘凸乐祪r值策略與該板塊的天然契合，公司在此方向持續(xù)獲取顯著收益與超額回報。核心邏輯在于全球資源供給趨于剛性、長期增長受限，團(tuán)隊持續(xù)看好該板塊的盈利前景。從早期的油、煤等能源公司到今年持倉的鋁、銅等礦業(yè)公司，這一邏輯始終為配置基石。

　　在具體標(biāo)的選擇上，劉晟坦言，團(tuán)隊在今年更偏重工業(yè)金屬，以供需分析為核心，遵循“弱者思維”框架，即通過自上而下剖析供需平衡表從而對未來的價格做判斷、自下而上跟蹤公司的產(chǎn)能成長性等具體指標(biāo)，尋找不純粹依賴價格彈性的優(yōu)質(zhì)公司；而貴金屬更多受宏觀敘事驅(qū)動，傳統(tǒng)供需分析框架適用性較弱。

　　面對金價上漲背后的多重宏觀解釋（如美元信用變化、地緣格局、央行購金等），中庚基金不執(zhí)著于預(yù)判價格頂點，也不依賴宏大敘事，而是接受既定價格，重點挖掘估值合理的個股。因此，在貴金屬領(lǐng)域，團(tuán)隊更注重從當(dāng)前定價中捕捉低估的機(jī)會，而非進(jìn)行方向性判斷。

　　主動權(quán)益并未失效，只是在經(jīng)歷周期

　　劉晟出身周期研究員，始終堅信周期循環(huán)與價值回歸是市場的核心邏輯。他指出，主動權(quán)益投資具有鮮明的周期性，市場評判往往滯后于市場表現(xiàn)——在周期高點將其神化，在周期低點又輕易否定。這種在極端點位“蓋棺定論”的傾向，恰恰反映出市場情緒仍在周期中主導(dǎo)認(rèn)知。

　　2020年，市場熱議“A股港股化”，當(dāng)時市場盛行“強者恒強”邏輯，認(rèn)為只需關(guān)注大市值股票。

　　在劉晟看來，“主動權(quán)益失效”等論調(diào)，本質(zhì)上也是周期現(xiàn)象。研判主動權(quán)益投資周期的關(guān)鍵，在于兩大指標(biāo)的“此消彼長”：一是自下而上的基本面線索，二是行業(yè)的人力資源供給。

　　過去幾年主動權(quán)益難獲超額收益，根源在于宏觀經(jīng)濟(jì)處于“水面期”，基本面線索模糊，Beta收益主導(dǎo)市場。而隨著經(jīng)濟(jì)觸底回升，基本面線索開始清晰分化，這為主動選股創(chuàng)造Alpha提供了土壤。選股策略的有效性依賴于宏觀周期所提供的基本面能見度。否則，量化策略在純交易層面可能更具效率。

　　此外，主動權(quán)益行業(yè)的人力資源同樣存在周期特征。過去上行周期吸引大量人才涌入，但隨著行業(yè)光環(huán)褪去，人才流向其他領(lǐng)域，客觀上增加了選股層面Alpha的兌現(xiàn)難度。

　　但當(dāng)前，主動權(quán)益行業(yè)的人力資源周期處于低谷。但恰恰是人才供給減少，疊加基本面線索增多，為超額收益的回歸創(chuàng)造了條件。

　　中庚基金投研團(tuán)隊早在2019-2020年市場聚焦大市值藍(lán)籌股時，便布局小市值股票，初期挖掘標(biāo)的相對容易，核心在于“人多擁擠的地方少去，而人少的地方機(jī)會多”。彼時市場對小市值股票的研究覆蓋不足，機(jī)構(gòu)調(diào)研頻次低，上市公司管理層有充足精力進(jìn)行深度交流，這為團(tuán)隊挖掘Alpha提供了有利條件。

　　擺脫個人依賴，如何在變與不變中持續(xù)進(jìn)化？

　　中庚基金以評估上市公司般嚴(yán)謹(jǐn)態(tài)度搭建自身發(fā)展邏輯，核心在于“變與不變”的平衡，推動投研價值落地。

　　劉晟介紹，不變的核心根基：一是穩(wěn)定的投研框架，始終堅守低估值價值投資策略，全員對此具有高度共識且執(zhí)行力強；二是凝聚的核心團(tuán)隊，投研核心人員共同經(jīng)歷完整周期，策略認(rèn)同度高；三是清晰的戰(zhàn)略與激勵機(jī)制，專注主動權(quán)益投資，以合理激勵與員工共享成果。

　　他介紹，迭代的發(fā)展布局則包括兩方面突破：一是團(tuán)隊架構(gòu)升級，原先以個人主導(dǎo)的“單一PM”模式轉(zhuǎn)向多基金經(jīng)理差異化管理，共享股票池與研究支持，允許合理認(rèn)知差異，實現(xiàn)產(chǎn)品多元互補；二是完善人才梯隊，為團(tuán)隊中優(yōu)秀人才開辟晉升通道，提升團(tuán)隊穩(wěn)定性與專業(yè)活力。

　　談及團(tuán)隊，劉晟指出，中庚基金目前基金經(jīng)理團(tuán)隊均具備扎實的大樣本研究能力與豐富的投資建議經(jīng)驗。同時，公司投研架構(gòu)高度扁平透明，所有個股均經(jīng)集體討論與交叉驗證?；鸾?jīng)理共享同一套低估值價值投資策略體系，即便行業(yè)不同，也能基于統(tǒng)一邏輯充分溝通。

　　他強調(diào)，公司策略體系高度依賴研究驅(qū)動，公司基金經(jīng)理基本僅投資研究員推薦的標(biāo)的，基金經(jīng)理主動避免對缺乏研究支撐或不熟悉的行業(yè)進(jìn)行單獨決策，尊重專業(yè)的認(rèn)知。

（文章來源：財聯(lián)社）

(原標(biāo)題：從個人光環(huán)驅(qū)動到投研一體化支撐，中庚基金的低估值策略體系如何堅守和破局？)

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