中國太保詳解低利率下發(fā)展之策：以保險(xiǎn)產(chǎn)品為原點(diǎn)的資產(chǎn)負(fù)債管理

　　在當(dāng)前深刻變化的宏觀經(jīng)濟(jì)與金融環(huán)境中，長期低利率構(gòu)成了保險(xiǎn)行業(yè)最根本的經(jīng)營背景，這也給保險(xiǎn)資管行業(yè)帶來了一場關(guān)于生存與發(fā)展的嚴(yán)峻考驗(yàn)。

　　在近日，中國太保舉辦的投資者開放日上，與會(huì)者圍繞當(dāng)下的低利率環(huán)境、保險(xiǎn)負(fù)債端情況和全球市場表現(xiàn)等話題展開了分享。中國太保集團(tuán)副總裁蘇罡指出，中國十年期國債收益率已降至1.7%至1.9%的區(qū)間，這不僅是歷史性的低位，更可能預(yù)示著一個(gè)緩慢下行的趨勢。

　　然而，保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的本質(zhì)決定了其負(fù)債成本具有難以壓縮的粘性，特別是大量長期保單的預(yù)定利率在簽發(fā)時(shí)便已鎖定。

　　這一“資產(chǎn)端收益下行”與“負(fù)債端成本剛性”之間的矛盾，導(dǎo)致行業(yè)利差空間被持續(xù)侵蝕，潛在“利差損風(fēng)險(xiǎn)”由此浮出水面，成為關(guān)乎行業(yè)健康與公司經(jīng)營的底層核心威脅。

　　對此，蘇罡強(qiáng)調(diào)，這已非周期性問題，而是結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)，迫使整個(gè)行業(yè)必須從根本的經(jīng)營邏輯上尋求轉(zhuǎn)型。

　　傳統(tǒng)路徑“失靈”

　　“我們過去其實(shí)是相對比較舒適的狀態(tài)”。蘇罡坦言，但傳統(tǒng)配置策略在當(dāng)前低利率周期下，毫無疑問已經(jīng)很難再使用。

　　蘇罡分析，以往保險(xiǎn)公司賴以創(chuàng)造穩(wěn)定利差的“固收+”策略——其典型模式是通過配置流動(dòng)性好、風(fēng)險(xiǎn)低的短久期利率債作為底盤，再增配收益率較高的5到10年期非標(biāo)資產(chǎn)以增厚收益，這在當(dāng)前的市場環(huán)境中，已近乎走入“死胡同”。

　　究其原因，一方面，作為壓艙石的長期國債收益率本身已處于極低水平，資本利得空間收窄，票息收益不足；另一方面，信用債的利差經(jīng)過多年壓縮，已無法提供足夠的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。更關(guān)鍵的是，符合保險(xiǎn)資金審慎風(fēng)控標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)非標(biāo)資產(chǎn)，如基礎(chǔ)設(shè)施債權(quán)計(jì)劃等，供給正在急劇萎縮，變得“極度稀缺”。

　　此外，這種“資產(chǎn)荒”的現(xiàn)象，在另類投資領(lǐng)域同樣顯著。

　　傳統(tǒng)的不動(dòng)產(chǎn)投資面臨周期調(diào)整，辦公樓、商業(yè)地產(chǎn)等資產(chǎn)的現(xiàn)金流和估值承壓；而股權(quán)投資則因退出渠道，如IPO的周期性收緊，影響了投資回報(bào)的實(shí)現(xiàn)效率和預(yù)期。

　　長江養(yǎng)老機(jī)構(gòu)養(yǎng)老金投資部總經(jīng)理羅建春從固收投資的角度補(bǔ)充道，傳統(tǒng)非標(biāo)債權(quán)業(yè)務(wù)不僅規(guī)模收縮，其風(fēng)險(xiǎn)與收益的平衡也已被打破，難以繼續(xù)擔(dān)當(dāng)收益支柱的角色。

　　面對系統(tǒng)性挑戰(zhàn)，業(yè)內(nèi)形成一種共識，也就是“頭痛醫(yī)頭、腳痛醫(yī)腳”的局部調(diào)整已不足夠，必須對資產(chǎn)負(fù)債管理進(jìn)行一場從理念到機(jī)制的頂層重塑。

　　蘇罡提出，首先要回歸保險(xiǎn)經(jīng)營的本源，即堅(jiān)守“安全性、盈利性、流動(dòng)性”三大原則的平衡，并以此為綱，追求收益成本、期限結(jié)構(gòu)、流動(dòng)性“三個(gè)匹配”的精細(xì)化管理。而實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的最關(guān)鍵機(jī)制創(chuàng)新，在于確立 “以保險(xiǎn)產(chǎn)品為原點(diǎn)” 的資產(chǎn)負(fù)債管理模式。

　　這意味著資產(chǎn)端的管理必須徹底前移，深度嵌入產(chǎn)品開發(fā)的全過程。資產(chǎn)團(tuán)隊(duì)需要基于對長期市場的前瞻判斷、公司資本和償付能力的硬約束，在產(chǎn)品設(shè)計(jì)伊始就與精算、業(yè)務(wù)部門協(xié)同，共同商定合理的預(yù)定利率、分紅政策、結(jié)算規(guī)則以及業(yè)務(wù)發(fā)展節(jié)奏。

　　這實(shí)質(zhì)上是從源頭上確保每一筆負(fù)債的誕生，都天然地包含了對未來資產(chǎn)配置的前瞻性安排，從而實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)與負(fù)債在久期、成本、現(xiàn)金流和風(fēng)險(xiǎn)偏好上的“雙向貫通”與“動(dòng)態(tài)適配”。

　　固收資產(chǎn)配置變局

　　當(dāng)下，保險(xiǎn)資管對于債券配置的久期在不斷拉長。蘇罡提到，中國太保壽險(xiǎn)在過去八年中將長期國債的配置比例從12.5%提升到現(xiàn)在46.2%。

　　但是，單一地拉長久期也不能解決全部問題。他認(rèn)為，久期管控的背后也需要對當(dāng)前收益和長期回報(bào)做好平衡，因?yàn)槿绻麡O致地追求久期缺口趨向于零，可能也意味著在未來面臨市場反彈的情況下，資產(chǎn)端壓力加大，未能獲得適度資產(chǎn)錯(cuò)配帶來的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。

　　面臨低利率環(huán)境下，資產(chǎn)回報(bào)普遍降低的問題，羅建春給出四點(diǎn)考量。第一是要主動(dòng)嵌入和融合，融入保險(xiǎn)資金資產(chǎn)負(fù)債管理的體系，豐富戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置的一個(gè)內(nèi)涵；第二是計(jì)劃與專業(yè)化，策略管理更精細(xì)，更科學(xué)；第三是能力拓展多元化，開發(fā)新的策略，用“固收+”的策略來提升和增厚收益；第四是主動(dòng)拓展保險(xiǎn)投資渠道。

　　羅建春指出，在深化久期管理方面，要加強(qiáng)對宏觀經(jīng)濟(jì)和貨幣政策的研究，把握利率中長期的一個(gè)趨勢。在收益率相對的高位，戰(zhàn)略性拉長組合久期，鎖定長期收益。對不同的組合、賬戶、負(fù)債特性，個(gè)性化實(shí)施不同的久期策略。

　　在精細(xì)杠桿運(yùn)用方面，要建立融資成本監(jiān)測機(jī)制，實(shí)施主動(dòng)的精準(zhǔn)管控，精細(xì)化安排資產(chǎn)到期和現(xiàn)金流，提升杠桿策略的凈收益貢獻(xiàn)。簡單來說，就是“西瓜要撿，但是芝麻也要”。

　　在優(yōu)化曲線策略方面，要深度分析收益率曲線的一個(gè)形態(tài)變化，評估不同期限資產(chǎn)的持有價(jià)值，靈活運(yùn)用形成策略以及波段操作。

　　在拓展投資渠道方面，傳統(tǒng)信貸類的非標(biāo)業(yè)務(wù)規(guī)模下滑，現(xiàn)在供給嚴(yán)重不足，滿足不了保險(xiǎn)資管的投資需要。此外，非標(biāo)領(lǐng)域也出現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)收益的不對等。

　　蘇罡認(rèn)為，除了非標(biāo)以外，其他投資領(lǐng)域是值得探討，比如，基礎(chǔ)設(shè)施投資、以及保險(xiǎn)在不斷積累的擁有固定收益來源的資產(chǎn)，像康養(yǎng)領(lǐng)域的布局。未來，保險(xiǎn)公司可能會(huì)越來越多地在非公開領(lǐng)域持續(xù)打造運(yùn)營的團(tuán)隊(duì)。

　　另類、權(quán)益崛起

　　在固收資產(chǎn)收益挖掘難度上升的同時(shí)，另類資產(chǎn)和權(quán)益資產(chǎn)獲得了保險(xiǎn)資管公司的加持。

　　太保資本副總經(jīng)理高小羊指出，在傳統(tǒng)的投資組合當(dāng)中，疊加部分另類權(quán)益的比例，會(huì)發(fā)揮三個(gè)作用。第一是可以改善和提升整個(gè)投資組合的長期回報(bào)。第二是和其他傳統(tǒng)資產(chǎn)相比，在交易所品種每天的波動(dòng)可以進(jìn)行平滑。第三，在一定程度上可以對抗通脹的影響。

　　他表示，負(fù)債端的久期和資產(chǎn)端的久期依舊存在6到7年的缺口，這也牽引著各家險(xiǎn)資加大對另類、權(quán)益在投資組合中的比例。

　　從國內(nèi)的另類權(quán)益市場來看，今年整體比較火熱。今年前三季度，一級市場的基金新募集的規(guī)模達(dá)到了1.16萬億元，同比增長了8%；新設(shè)立基金的數(shù)量超過了3500億元，同比實(shí)現(xiàn)了18.3%的增長。投資端新增的接近5400億元的規(guī)模，投資標(biāo)的數(shù)量接近8300家，同比的增幅分別達(dá)到了9%和19.8%。

　　此外，公募Reits也獲得了包括保險(xiǎn)資管在內(nèi)的一眾資管機(jī)構(gòu)的增持。高小羊指出，從收益實(shí)現(xiàn)來看，公募Reits確實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健的分紅，抵御了市場波動(dòng)。產(chǎn)權(quán)類Reits的中，消費(fèi)類的基礎(chǔ)設(shè)施，比如保租房、數(shù)據(jù)中心，表現(xiàn)相對搶眼；經(jīng)營權(quán)Reits中，新能源、市政環(huán)保整體的表現(xiàn)也受到了投資人的青睞。

　　“從自身短期投資來看，太保會(huì)更多關(guān)注成熟的標(biāo)的，因?yàn)槠湄?cái)務(wù)的穩(wěn)健度更高，在短期可以實(shí)現(xiàn)相對穩(wěn)健的分紅。從中觀的維度去看，會(huì)關(guān)注一些戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)所覆蓋的一些成長型賽道配置的機(jī)會(huì)。從遠(yuǎn)期來看，會(huì)有一定的比例會(huì)關(guān)注未來產(chǎn)業(yè)，比如，人工智能所牽引下的人形機(jī)器人，核聚變，量子信息，生物制造等”。

　　在另類權(quán)益板塊，高小羊指出，目前主要聚焦于“大健康/醫(yī)療”“科技創(chuàng)新/硬科技”“戰(zhàn)略并購”及“基礎(chǔ)設(shè)施/不動(dòng)產(chǎn)”四大核心主題賽道進(jìn)行深耕。

　　而為了匹配不斷增長的權(quán)益投資，太保也在頂層設(shè)計(jì)方面，確定了以三年為基礎(chǔ)的長周期考核。太保資產(chǎn)副總經(jīng)理、證券投資委員會(huì)主任、權(quán)益投資部總經(jīng)理易平表示，長周期的考核里最最重要的一點(diǎn)就是讓資產(chǎn)管理人能夠逆向投資，不用關(guān)心月度、季度的波動(dòng)。

　　海外投資需先建設(shè)外匯管理能力

　　對于全球化資產(chǎn)配置，蘇罡認(rèn)為，這是一個(gè)必選項(xiàng)。

　　“沒有任何一個(gè)國家的保險(xiǎn)業(yè)，可以完全靠自己國家的經(jīng)濟(jì)增長長期有效地覆蓋負(fù)債成本，最終一定是通過全球化配置來實(shí)現(xiàn)的”，他表示。

　　蘇罡認(rèn)為，保險(xiǎn)資管的全球投資需要從三個(gè)方面著手。第一是要有團(tuán)隊(duì)，目前中國太保已經(jīng)在香港組建了團(tuán)隊(duì)，但目前在吸引和培養(yǎng)人才方面還有很大的成長空間。

　　第二是有試驗(yàn)田。一方面是通過互聯(lián)互通的方式，比如港股通、南向通等嘗試投資海外的市場；另一方面就是直接海外市場投資，這需要足夠的海外負(fù)債資金來源。

　　第三，也是更重要的是匯率風(fēng)險(xiǎn)的管控?！拔覀兛吹?，海外大保險(xiǎn)公司在做全球投資時(shí)很多精力需要放在匯率風(fēng)險(xiǎn)對沖上，但也存在對沖之后，收益很大程度被抵消掉的情況。近兩年，隨著本幣和不同的海外貨幣的匯率變化，很多保險(xiǎn)公司實(shí)際上在放棄對沖來獲取更高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。這也說明，中國的保險(xiǎn)公司要想做好境外投資，必須有足夠的匯率風(fēng)險(xiǎn)研究和投資風(fēng)險(xiǎn)管控能力?！?/p>

（文章來源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道）

(原標(biāo)題：中國太保詳解低利率下發(fā)展之策：以保險(xiǎn)產(chǎn)品為原點(diǎn)的資產(chǎn)負(fù)債管理)

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